Ключевыми факторами высокого спроса на активы стран СНГ в начале года стали стабилизация на европейском долговом рынке и более сильное, чем ожидалось, восстановление американской экономики. Кроме того, к началу 2012 года ценные бумаги эмитентов стран СНГ оказались существенно недооценены относительно аналогов из других развивающихся стран. Например, российские акции имели довольно низкие мультипликаторы, а российские облигации – наибольшую доходность среди стран с аналогичным кредитным рейтингом. В последние месяцы наблюдается бурный рост как рынков акций, так и долговых рынков России, Украины, Казахстан и Белоруссии. На долговом рынке, в частности, наблюдается падение доходностей и сужение спрэдов.
При этом рост цен в некоторых выпусках в последние дни выглядит крайне сильным. В основном это можно отнести к наиболее волатильным бумагам долгового рынка: облигациям с наибольшей дюрацией, а также ценным бумагам металлургического и банковского сектора.
В ближайшее время мы сохраняем позитивный взгляд на рынок. Мы полагаем, что несмотря на некоторую перекупленность отдельных бумаг, на рынке сохраняются инвестиционные идеи, которые могут реализоваться в случае сохранения внешнего позитивного фона. Ключевыми факторами высокого спроса на ценные бумаги стран СНГ являются: сохранение мягкой монетарной политики в развитых странах, замедление рецессии в Европе, восстановление экономики США прежними темпами.
На российском долговом рынке в этих условиях могут быть интересны отдельные выпуски банков и металлургических компаний. На рынке евробондов Белоруссии, мы обращаем внимание на суверенные еврооблигации: Беларусь-15 и Беларусь-18. Доходности этих выпусков сохраняются на относительно высоком уровне.
На долговом рынке Казахстана остается несколько эмитентов, которые могут показать опережающее снижение доходности в ближайшее время. Одним из таких эмитентов остается Казкоммерцбанк.
Финансовое состояние самого Казкоммерцбанка мы оцениваем как стабильное. Мы полагаем, что финансовой устойчивости эмитента в ближайшие несколько лет ничего не угрожает.
Среди положительных характеристик отметим:
высокий уровень ликвидных активов;
высокий уровень достаточности капитала – 22,1% по итогам 6 мес. 2011 года;
высокая системная значимость для экономики Казахстана, сохранение доли Казахстана в капитале банка более 25,0%.
Именно эти факторы повлияли на решение агентства S&P повысить долгосрочный кредитный рейтинг Казкоммерцбанка в декабре 2011 года на одну ступень до уровня В+/Стабильный.
Очевидно, что в случае возникновения трудностей, ККБ окажется в числе первых банков, которым будет обеспечена финансовая поддержка со стороны государства. Финансовая устойчивость самого Казахстана выглядит очень сильно. Так, международные резервные активы Казахстана в январе 2012 года по сравнению с декабрем 2011 года выросли на 13,08% до $33 159 млн. Казахстан обладает положительным сальдо по счету текущих операций и по счету притока прямых инвестиций. Кроме того, Казахстан, одна из немногих стран EM, которая сумела завершить 2011 год с бюджетным профицитом (+0,7% от ВВП). Государственный долг страны не превышал 20,0% от ВВП по итогам 9 мес. 2011 года.
В условиях сохранения высоких цен на нефть, финансовая ситуация большинства казахских эмитентов в той или иной степени близких к государству останется стабильной.
В последние несколько дней, евробонды Казкоммерцбанка показали, как мы и предполагали, существенный рост. Так, самый недооцененный выпуск ККБ-18 за последний месяц вырос на 18,0% (!), что стало самым сильным ростом среди евробондов стран СНГ.
Тем не менее, потенциал роста в выпусках ККБ еще не исчерпан. С нашей точки зрения, премия, с которой бумаги ККБ торгуются относительно евробондов Халых банка, чрезмерно высока. Так, в среднем премия между бумагами ККБ и Халык-банка в настоящее время составляет около 330 б.п. Мы полагаем, что справедливое значение премии за риск, с учетом разницы в кредитивных рейтингах и финансовом состоянии составляет не более 200 б.п.
Мы полагаем, что сохранение позитивного внешнего фона на рынках поддержит высокий спрос на еврооблигации эмитентов из Казахстана. В этой связи мы оцениваем потенциал роста в выпусках ККБ-15, ККБ-16 и ККБ-18 на уровне 3,0-4,0%.
